株探　バフェット・コード

スピーカー: IR
P/E 6.2x P/B 2.27x (現在)

【業績の蓋然性】

Q.前期末時点では簿価評価で550億円、時価評価で800億円程度の在庫があるが、今後5~10年間の仕入れ・アセットの分散に関する方針についてはどうか？

A.オフィス中心に仕入れを行う方針は中期的に変わらないと考えているが、直近は、ホテルの仕入れを強化したいと考えている。また、レジデンスは利益が出しにくく、管理工数がかかるため、バリューアップ余地のあるもの以外は行わない予定である。物流は足元で価格が高騰しているため、現状あまり検討していないが、市場環境が変わった際もしくはバリューアップ余地のあるものは検討する。商業ビルはコロナ渦から回復しており、チャンスがあれば仕入れたいと考えている。

Q.バリューアップの知見が蓄積されているオフィスが中心となり、その他も割安なものに関しては、場合によっては仕入れを行うという理解で合っているか？

A.その認識の通りである。

Q.日本不動産研究所の不動産投資家調査において、様々なアセットの中で、今後5年先までの各年の見通しについて、オフィスの見通しのみポジティブの割合が逓増しており、その他のアセットは”ややポジティブ”から”ポジティブでもネガティブでもない”に見通しが寄って行く傾向にあるが、なぜこのような見通しなのか？また、この見通しは御社の戦略に関連しているのか？

A.業界の全体感としてコロナ禍でオフィス価格が下落してから未だ回復していないという感覚がある上に、人口動態から今後少なくとも5年は東京の一極集中が維持されることもポジティブとなる要因である。弊社が手掛けているB・CクラスのオフィスはAクラスに比べて供給が限定的であるため、空室が発生する見込みが相対的に低いこともポジティブな材料である。

Q.保有するアセットの築年数についてはどう考えているか？

A. 弊社は現在築20~30年、西暦では新耐震基準となった1981年以降の物件を仕入れることが多いが、バリューアップ余地がある物件という意味では今後もこの傾向が続く可能性は高い。そのため、年を追うごとに所有物件の築年数は古くなることが想定されるが、税法上のオフィスの耐用年数は50年である一方、エンジニアリングレポート（ER）に則ると耐用年数が60~70年となるビルが多いため、その点の心配はない。一方、最近は立地・グレード・長期的目線から築浅のビルも仕入れている。

Q.物件の保有期間は平均2年強ほどだが、今後の方針はどうか？

A.20億円以下のサイズの物件は回転を早めることも許容している一方で、50億円前後といった規模の大きい物件に関しては、売却を急ぐことなく、家賃収入を確保しながら良い価格を提示してくれる買い手を探す方針である。

Q.御社バランスシートのレバレッジ水準はどのように考えているか？

A.まず物件単体のレバレッジについて、創業初期は担保評価の掛目を90%として融資してくれる銀行もあったが、銀行のポートフォリオに占める不動産の比率が上昇していることに起因して、直近では掛目が80~85%となっている。今後はより下がることも想定されるが、キャッシュの管理については常に気を付けているので懸念はない。

Q.前期末における簿価ベースの在庫が550億円あり、進行期で750億円まであと200億円分ほど積み上げる予定とのことだが、仕入れの最重要となる論点は適切な物件があるかどうかという理解で合っているか？

A.それはもちろんのこと、仕入れを行うタイミングでの資金調達が重要になってくると考えている。

Q.手元の試算で含み益を250億円とし、今期の計画では売上総利益が136億円のため、2年半分は在庫があるが、それ以降の売上を見据えて仕入れを行う必要があるという理解で合っているか？

A.その認識の通りである。

Q.御社が仕入れられなかった物件は、原因としてどういう傾向があるか？

A.弊社がバリューアップの余地があると考えた物件のうち、稼働率が高い(90%ほど)物件は他社も強気に価格設定するため購入しにくいが、稼働率が低めの物件は比較的購入しやすい。

Q.稼働率が高い物件はリーシング力がない企業にとっても買いやすいという理解で合っているか？

A.不動産ファンドは出資者が稼働率の低い物件を嫌いやすいこともある。また、資金の出し手である銀行が稼働率の低い物件を嫌がる傾向にあるが、当社は過去のリーシング状況などを銀行に説明し、融資してもらっている。

【収益構造】

Q.各事業の粗利の計算式はどうなっているか？

A.前期の数値でコーポレートファンディング事業の売上総利益については、不動産投資が80億円、不動産賃貸が8億円であり、アセットマネジメント事業はセグメントを分けておらず、売上6.7億円がほぼそのまま売上総利益となっており、保守的に見積もるとAUMに対して=アップフロントフィー・アセットマネジメント報酬、売却報酬で全て0.3%ずつ取る形である。

Q.次の2025~27期の中期経営計画においてそれぞれの事業の構成比率の目標はあるか？

A.比率は大きくは変わらないと考えている。

Q.御社の今期の業績推移を四半期単位で見ていく際に留意すべき点はあるか？

A.前期1Qはマーケットの動きが悪く、取引に時間がかかったが、今期は例年通り1-3Qにやや寄る業績になると考えている。

Q.その他に抑えておくポイントはあるか？

A.配当性向は利益を内部留保に回したいため、今期も変わらない予定である。また、クラウドファンディング事業が想定よりも好調であり、もし現在のペースが維持できれば中計のOwnersBook投資額の200億円達成の見通しも立ってくる。

Q.直近の需要が大きい理由は何か？

A.一つは昨年12月よりサイズ問わず不動産の取引が活発になっていることが挙げられる。これは、小型物件は利上げ前に仕入れたいという動きによるものと考えている。もう一つは、地銀が昨年前半に貸しすぎたことで足元では控え気味となっており、弊社に話が流れてきているのではないかと考えている。